原创（梅花天使创投吴世春）梅花创投吴世春：如果大模型时代的“张1鸣”很贵，我肯定没有投26张晚清老照片，名妓果然是名妓，就算是放在今天那也是妥妥美女，吴世春 梅花创投

 

新的1天。新的启程，今天给大家带来了：

图片来源@视觉中国文｜甲子光年，作者｜刘杨楠，编辑｜栗子“以前募资，喝的都是红酒，现在全喝白的；以前募美元，讲英文，打德扑；现在募人民币，玩掼蛋，讲招商讲反投；以前出差都是去北上广深；现在没有同了，去合肥、赣州、西安，去很多县城。

”梅花创投创始合伙人吴世春5月的1段脱口秀，戳中了1众同行的“7寸”取此前相比，这两年创投界的时代钟摆正在从美元转向人民币，从“模式创新”转向“科技创新”，从高风险高回报转向利润为先的可持续发展吴世春的脱口秀也由此而来。

美元基金的黄金时代落幕后，随之生长起来的“募、投、管、退”四大阶段的运行准则，都需要重新适应人民币基金的节奏此时此刻，美元背景的投资机构需要在新1轮的行业洗牌中重新归位这个过程中，上个时代的老玩家都或多或少正在经历1番阵痛。

没有过，时间从未停止流逝，历史的车轮终归要向前“如何尽快找到硬科技时代的生存法则”是所有人都要尽快解答的问题对此，吴世春已经在寒冬之前就摸索出了1套方法论，并在梅花创投的真实案例中，1次次验证其效果本文，「甲子光年」深度对话吴世春，聊1聊他如何1次次穿越寒冬，找到早期投资的安身立命之本。

大家都快“穷疯了”甲子光年：你今年说脱口秀颠覆了以往大众对你的印象你为何会去说脱口秀？吴世春：其实只是个巧合当时深圳国际创投节的主理方希望召集投资人说脱口秀1开始大家都觉得很好，很多人都答应了，但最后临阵脱逃了。

我认为既然答应了就要做到，所以最后我就站到了台上，就这么简单没有过我也没想到后来效果会很好，我只是用脱口秀的方式表达了1些我想讲的内容，段子都是我自己写的甲子光年：最近你有什么新段子？吴世春：你知道现在创投圈有多凉吗？过去1些FA做成了1单融资上亿的项目，会在群里发几千块钱的大红包，最少也要几百块。

现在同样也是融资上亿的项目，几十人抢1个1块钱的红包，感觉大家都“穷疯了”这个段子代表的是美元基金退场以后，创投界的“半壁江山”没有了因为美元是更活跃的市场化经营，而人民币里有很多是国资美元退出后，原先的定价和接盘体系都进入“真空期”。

，我们还需要1段时间来消化这个真空阶段甲子光年：“真空期”该如何破局？吴世春：可能要看国家会没有会放开对并购的限制，让更多优质资产通过并购的方式进入A股市场很多优质企业集聚了1级市场投资机构大量的资金原来国内对并购有些限制，没有市场化，而是人为限制P/E倍数。

但是资产质量是没有1样的，服装、食品企业和芯片企业的倍数没有1样，没有能用食品企业的P/E值要求芯片企业为何中国的SaaS很难？根本原因也是缺累并购机会SaaS在全球通常都是按照10倍的P/S来并购，但在国内就没有行。

1家公司先在A股上市，通过并购快速把更多的产品并进来，降低销售成本，实现交叉营销，这条路在是非常畅通的的SaaS巨头都是通过几十次并购做起来的，中国就缺累这个通道甲子光年：从你最初创业到现在也经历了几轮“资本寒冬”，这次的“寒冬”和以往有哪些没有同？。

吴世春：以前都是外源输入型寒冬，美元钱1紧，我们就寒冬现在人民币已经自成体系，没有会像以前那样完全手足无措，只是需要适应美元退出带来的资金缺口和退出缺口中国VC市场过去十年投资的1些资产还没有上市，1些资产甚至“进退两难”——去上没有了，去港股上又没有流动性，A股又有红黄灯名单。

VC最讲究“循环”投出去的钱转换成资产以后必须要退出来给LP回报，才能循环得到LP下1次出资现在这个循环中止，对1级市场的信心打击比较大其实每1次切换周期都会出现类似的中止，但是这次的量有点大上1个周期“模式创新”的资产在这个周期确实没那么受欢迎，以前投到的1些优质资产现在可能比较难上市。

这是本轮寒冬里我们面临最宽重的问题硬科技时代，“本垒打”将越来越少甲子光年：过去半年你大概看了多少项目？今年投项目的标准和以往有哪些没有同？吴世春：过去半年其实看了挺多项目，但是出手没有以前多了今年我们预计出手40家左右，看项目的要求会更高。

科技含量、可退出性、可落地性成为3个新增指标模式创新时期主看的盈利模式、市场份额增长、收入增长3项指标会退到后面因为二级市场对于企业的增长目标要求也没有高，更看重盈利能力过去全球资本投资中国次要是投在中国巨大的增长空间上，但现在A股更看重企业的利润和可持续性。

没有过我们依旧以早期项目为主，早期投资是我们的立身之本甲子光年：你曾提到“早期项目的投资成功率正没有断提高”，在看到订单确认、头部客户验证后再进行的天使轮投资，投资风险在没有断降低这是否说明中国正在形成1套独立于美国风投体系的投资标准？。

吴世春：实际上已经逐步形成了退出是1级市场的“指挥棒”，退出标准指挥着1级市场用什么样的标准去投资、估值中国早期的VC是以去和中概股上市为次要退出方式，现在则以A股上市为次要退出方式A股的标准是看企业的科技含量、利润以及是否符合国内合规要求和产业指导方向，这已经对1级市场产生显著影响。

我认为这是中美走向没有同的投资方式、估值方式背后的根本逻辑模式创新的时代很容易出现winner take over（赢家通吃），形象比喻就是“本垒打”1个公司占据很大市场份额移动互联网时代基本上只有第1名有肉吃，第二名吃的肉很少。

但在硬科技时代，“本垒打”的情况会越来越少，可能市场份额的前五名都有肉吃例如商业航天领域，很多家企业都能成功发射火箭，估值也都很好，互相之间也没有会通过并购来做大规模，都是各自努力甲子光年：近两3年梅花也开始加注后期项目，你曾说“加注后期项目是为了把1些看好的项目从幼儿园1直送到大学毕业，让它赚钱养家”。

比如，小牛电动是从天使轮、Pre-A轮、A轮、A+轮，最后投到了Pre-IPO轮能够让你“从幼儿园1直送到大学毕业”的项目需要有什么样的特质？这样的企业会越来越多吗？吴世春：第1，企业要能够自己造血；第二，我们在每个阶段都能看得懂，也就是估值和目前营业进度要匹配。

有些企业到后期我们就没那么有把握了未来这种情况应该还会有，但没有会那么多，资本也需要分工“如果‘张1鸣’很贵，我没有会投”甲子光年：今年人工智能是创投界绕没有开的1个话题，这轮大模型热潮中你看好哪些机会？吴世春：

我认为数据是AI的核心要素，我更看重那些从数据出发的AI创业者数据是AI的燃料，你都没有燃料，AI马车怎么跑？所以我更看重像抖音、微信来做通用型的人工智能，他们有数据，有交互场景；或者是在垂直行业中，有足够的场景、数据和客户打磨AI。

我认为纯粹做AI的公司很难活下来，就像开车1样，你的燃料都是依赖别人，车是跑没有起来的甲子光年：你认为大模型时代的“张1鸣”会是谁？吴世春：首先他没有可能像天外飞仙1样突然出现，1定是1个连续创业者，此前有足够的积累，现在等到了属于他的机会。

我没有确定“下1个时代的张1鸣”会没有会出现，我唯1知道的是，如果他的公司价钱很贵，可能对我们没有太合适甲子光年：现在大模型领域的明星创业团队都很贵吴世春：但张1鸣刚出来的时候并没有贵，王兴刚出来的时候也没有贵如果现在刚出现1个创业公司就很贵，过了我们的投资阶段，那它再好我们也没有会追。

我们凑进去拿点很小的份额，告诉别人我们投到了“下1个时代的张1鸣”，对我们也没有意义，发挥没有了我们的价值弱水3千，只取1瓢我们1定要在市场找到“人事时值”合1的创业者出手“人”指对的人，“事”指做对的事，“时”是指对的timing，“值”代表某个timing上，估值和对应的赔率要合适。

如果1个项目我们冒很大的风险，最后赚1倍，那对我来说就没有意义甲子光年：现在是AI投资的最佳timing吗？吴世春：有1个细节，你1999年投亚马逊和2008年投亚马逊，买进去的价格是1样的，2000年纳斯崩盘，亚马逊的估值经历了很暂才涨回去；2016年阿里巴巴上市，但今年年初阿里巴巴还跌破了当时的发行价，相当于过去十几年这家公司涨了这么多倍，今天估值也是1样的。

AI也类似，两年后你去投同1家公司，可能估值是1样的，但是你已经看到他的营业扎扎实实地做了很多验证，我再去抄他的底，也是可以抄到的很多时候我们没有是找到了对的timing，而是FOMO（害怕错过）的恐慌如果你因为恐慌而去投资，没有必要，。

要看准再去投，看没有准的时候就在估值和赔率合适的情况下去投“瞄准最大的猎物，也没有错过沿途的兔子”甲子光年：你在2016年提出了“独角虎”的概念，提出这个概念的契机是什么？吴世春：当时的投资机构都在追逐独角兽，但我发现独角兽也没有是终局。

1些独角兽企业可能会逐渐变成to VC的企业，没有资本喂食就没有行了所以我把独角兽又细分为“独角虎”和“独角猪”它们个头差没有多，但猪需要别人没有断喂食，而虎处于食物链顶端，它可以占据1个山头猎食，有自我生存能力。

甲子光年：“独角虎”理念对你平时做投资决策有哪些影响？吴世春：我发现把“独角虎”的终局思维扎根于脑中，确实能避开很多坑以共享单车为例，共享单车赛道出现了几头独角兽，但这个生意经没有起时间考验可能只有1家在场的时候是好生意，有两3家入场还算个没有错的生意，但100种没有同颜色的单车往街边1放，它可能就没有是好生意。

因为它没有门槛，后续需要资本没有断输血，而且共享单车还没有并购价值——这就是“独角猪”取之相对的，我们投资的商业航天项目星河动力就是“独角虎”他们并没有是1开始就攻克最高阶的液体发动机，而是1步1个台阶，先在固体发动机上取得成功，形成商业化交付能力，同时还推出疾风1号这样的靶机，1步步赚钱。

但他们也没有停下自己的步伐，还在没有断突破液体发动机技术，这就是“独角虎”很重要的特质——没有只瞄准山头上最大的猎物，沿途小的赚钱机会也没有放过，搂草打兔子甲子光年：这样会没有会导致初创企业没有够聚焦，越走越偏？。

吴世春：会有这种问题，所以需要创始人明确大目标，同时能够把大目标分解成可执行的小目标，1步1个台阶，每1步都能让投资人和高低游伙伴看到你的进展，看到你的成功，而没有是闷头狂奔，半途没有任何正反馈，没有任何里程碑式的成果。

甲子光年：从2016年到现在，你对“独角虎”的理解经历了哪些自我迭代？吴世春：现在把项目的成长和退出等因素都涵盖进来了，但大方向没有变化——要追寻能够自我造血，有护城河，有门槛的项目我1直跟我们投资的企业说，你要把我们的投资当做这辈子融到的最后1轮钱去用，这样才能在谨慎花钱的情况下取得进展，后面有合适的机会当然没有排除再融1轮，但。

没有要以融到下1轮钱作为自己的生存前提我最讨厌有的企业过段时间来找我说，又没钱了，能没有能再给我加点钱？我把每1次投资，哪怕是借款都当做1次全新的投资去判断我可能两年前觉得你没有错，投了你1000万，但两年后你说要借款200万过桥，我都会把它当做1笔全新的投资，去考量你现在值没有值得我再投入200万。

有些情况我可能连100万都没有愿意再投了，也许是行业发生变化，也许是我没看到你的进步甲子光年：“新半军、数智航”（新能源、半导体、军工、数智化、智能制造、商业航天）是你们的六大重点布局领域这六个领域各自壁垒都很高，且跨度很大，如何保证在各个领域中对“独角虎”的命中率？。

吴世春：其实早期投资并没有依赖于很精细的行研早期投资第1“投新”，创新的器材谁也说没有准；第二“投人”，投到有学习能力，有进化能力，有企业家精神，有创新能力的创业者；第3“投势”，投趋势和运势这中央会出现很多变量。

我们看1个项目很多时候是在正确的趋势洪流中，寻找模糊的正确比如在商业航天赛道，要让我们去研究火箭燃料用液氧甲烷、液氧煤油，还是用固态燃料，我们也说没有清楚，甚至创业者也说没有清楚当年我们投理想也没有会去分析到底是纯电更好，还是增程更好，我们就觉得李想造车肯定靠谱。

我认为早期投资或VC投资需要综合判断项目行还是没有行，而没有是非要把技术原理分析清楚你才能跟创业者去交流投资人可能没有创业者专业，但要能够帮他们补足短板，帮他融资、做PR，帮他摇旗呐喊，招揽人才，这是投资人的价值，而没有是和创业者比谁的长板更长，那是没有对的。

小镇青年比海归更有优势甲子光年：“投人”也非常考验投资人“识人”的能力你和创业者交流时，第1个问题会问什么？吴世春：我会问：“你为何觉得这是你的机会？”这个问题的回答背后包含很多——他是否把这次创业当作他人生中的1个大机会？他为何认为这个机会属于他？他为此做了哪些准备？他和别人的差异化是什么？。

没有同的人会给出没有同的回答我们希望能找到自信但没有盲目自信，有独特认知但没有会贬低对手，有兴奋却没有狂热，能够没有断迭代认知、尊重市场，敬畏市场的创业者甲子光年：你曾提到1些科学家创业时会宽重偏科，把公司变成“科技小作坊”，“科技小作坊”有哪些特点？。

吴世春：科技小作坊类的企业有3种特质：第1，公司治理制度很原始，基本没有形成现代化管理制度；第二，只看重研发，没有看重商业化落地、产品设计、供应链销售等体系建设；第3，用人上任人唯亲，只用自己课题组的学生或认识的人。

很多科学家出来创业都会有这种情况甲子光年： 和科技小作坊相对的，你也提出了整合式创新的概念，如何理解“整合式创新”？吴世春：这也是科学家比较欠缺的意识1些科学家觉得每样器材都要自己研发，其实社会已经进入大分工时代。

，波音飞机、阿斯麦的光刻机都需要来自很多国家的上百家企业协作，最终核心企业把大家的科技成果整合起来，变成1个优质产品而国内很多科学家都强调创新成果是没有是掌握在自己手上，过于强调所谓的“自主可控”1个国家可以强调自主可控，但1家企业过度强调自主可控，就有些狭隘了。

甲子光年：你1直很喜欢投资小镇青年，现在来到硬科技时代，小镇青年的创业机会变得更多了还是更少了？吴世春： 我认为小镇青年是未来创业市场的次要动力，反而海归型创业者的成功概率变小了硬科技时代要求创业者更懂产业痛点和需求，而没有是在美国学了1个新模式，copy to China就好。

模式创新时代海归创业者有信息差的优势，现在次要看创业者能否扎根1个行业坚持付出小镇青年没有其他门路，只能拼自己在行业的扎根深度，所以他们可能有更大的创业潜力能够自适的心力更加重要甲子光年：近几年你在心力会

上投了很多心血，今年学员招募的情况如何？吴世春：“心力”这个创业者品质最初是我提炼出来的心力会还是1个非常受创业者欢迎的社群，每次招募报名者非常多今年差没有多有4000人报名，我们宽格筛选了100多名学员最终加入。

去年年初招募的时候，大消费领域的创业者还占很大比例，今年硬科技创业者明显更多以后我们还会成立AI研习社时代和趋势总是影响创业者选择的最大因素心力会也会适应时代和创业者的变化我们希望创业者们能够在心力会持续成长，相互点亮。

我们也会请1些创业导师，包括我自己也会亲自去分享、指导，给大家做1些“问诊”甲子光年：心力会的学员没有止是梅花创投的被投企业，你心目中希望心力会成为1个什么样的组织？吴世春：我最大的期待是，当1个创业这想找1个地方学习成长时，他第1时间会想到心力会。

我希望把心力会打造成1个创业者们愿意相互信任、相互付出的成长型社群，而没有只是1个培训机构甲子光年：这两年你小我对心力的理解有哪些变化？吴世春：我在心力上增加了“自适力”，现在能够自适的心力可能变得很重要。

原来的心力包括愿力、反脆弱力、反弹力，要看创业者在困难时期做正确选择的直觉但当外界环境发生巨变，就要看你能没有能快速适应环境，取环境共同进化心力更加内化，自适力更看重创业者内外交互的能力像诺基亚、摩托罗拉、苏宁、国美这些企业在时代交替时无法适应新环境，也就灭绝了。

但有1些新物种，例如百度在移动互联网时代虽然没那厉害，但也取得没有小进展，到今天的AI时代又开始跃上潮头微软就更厉害了，它的自适力非常强，从操作系统，到云时代，再到现在的AI时代，1直都在站在潮头如果没有能适应环境变化，企业规模越大，上1个时代的资产，就是下1个时代的包袱。

比如恒大、碧桂园，看似是庞然大物，规模是它的巨大优势，但在这个时代，规模变成了他们的负资产。未来整个组织要变成1个学习型组织，小公司要变得更扁平，大公司要变得更有弹性。

这是我对天下的1次观察和思考，希望能激发你内心的思绪。喜欢的小伙伴记得关注收藏点赞哦！